ATS không bán được bất kỳ cổ phiếu nào trong đợt chào bán riêng lẻ 36 triệu đơn vị là một lát cắt đáng chú ý của thị trường vốn: khi nguồn cung cổ phiếu tăng lên, dòng tiền không còn mua mọi “hàng hóa” được đưa ra thị trường mà đang lựa chọn kỹ càng hơn.
Mới đây, CTCP Tập đoàn Đầu tư ATS trở thành trường hợp đáng chú ý trên thị trường chứng khoán khi không phân phối được bất kỳ cổ phiếu nào trong kế hoạch chào bán riêng lẻ 36 triệu cổ phiếu. Theo phương án được thông qua, số cổ phiếu này dự kiến được phân phối cho 8 nhà đầu tư cá nhân, với tổng số tiền huy động kỳ vọng 360 tỷ đồng. Nguồn vốn dự kiến dùng để phục vụ kế hoạch mua 90% vốn tại một doanh nghiệp bất động sản. Tuy nhiên, kết quả cuối cùng là toàn bộ số cổ phiếu không được phân phối.
Nếu nhìn ATS như một câu chuyện riêng lẻ, đây là một kế hoạch huy động vốn không thành công. Nhưng nhìn từ quy luật thị trường, câu chuyện lại gợi ra vấn đề rộng hơn: khi ngày càng nhiều doanh nghiệp đưa cổ phiếu mới ra bán, thị trường vốn cũng đối mặt với bài toán cung vượt sức hấp thụ của dòng tiền.
Cổ phiếu, xét ở góc độ thị trường, cũng là một loại hàng hóa. Doanh nghiệp là bên cung, nhà đầu tư là bên mua và giá phát hành là một trong những yếu tố quyết định giao dịch. Nhưng khác với hàng hóa thông thường, người mua cổ phiếu không chỉ đánh giá mức giá hiện tại mà còn mua kỳ vọng về lợi nhuận và giá trị trong tương lai. Bởi vậy, khi “hàng” nhiều lên nhưng triển vọng không đủ hấp dẫn, cổ phiếu có thể rơi vào tình trạng khó tiêu thụ.
Năm 2026, nguồn cung cổ phiếu mới được dự báo tăng mạnh. Theo số liệu từ FiinGroup, tổng giá trị phát hành vốn cổ phần và IPO theo kế hoạch tính đến cuối tháng 5/2026 đạt khoảng 289.500 tỷ đồng, tăng 86,5% so với cùng kỳ năm trước. Khối lượng cổ phiếu phát hành mới dự kiến lên tới khoảng 48,2 tỷ đơn vị, mức cao nhất trong vòng 7 năm.
Cổ phiếu cũng là một loại hàng hóa (ảnh: Đinh Phương)
Trong khi đó, khoảng 70% kế hoạch phát hành vẫn chưa được triển khai. Điều này đồng nghĩa thị trường có thể tiếp tục đón nhận một lượng “hàng hóa tài chính” rất lớn trong thời gian tới. Nghịch lý vì thế xuất hiện: doanh nghiệp cần vốn và muốn tăng nguồn cung cổ phiếu, nhưng sức mua của thị trường không phải là vô hạn.
Nguồn cung tăng, người mua có thêm quyền lựa chọn
Trong thị trường hàng hóa, khi nguồn cung tăng mạnh, người mua thường có nhiều lựa chọn hơn. Người bán không thể chỉ đưa hàng ra thị trường mà phải cạnh tranh về giá, chất lượng và khả năng đáp ứng nhu cầu.
Thị trường vốn cũng đang vận hành theo logic tương tự. Trước đây, phát hành thêm cổ phiếu là một trong những giải pháp phổ biến giúp doanh nghiệp bổ sung vốn cho đầu tư, mở rộng hoạt động hoặc tái cấu trúc tài chính. Nhưng hiện nay, nhà đầu tư đứng trước ngày càng nhiều lựa chọn: cổ phiếu niêm yết, IPO, phát hành thêm, trái phiếu, tiền gửi hoặc các kênh đầu tư khác.
Điều đó khiến dòng tiền trở nên khó tính hơn. Một cổ phiếu phát hành mới không tự động hấp dẫn chỉ vì giá chào bán thấp hơn giá trên thị trường. Nhà đầu tư sẽ đặt câu hỏi về “chất lượng hàng hóa”: doanh nghiệp cần tiền để làm gì, dự án có khả năng sinh lời hay không, dòng vốn mới có tạo thêm lợi nhuận hay chỉ nhằm giải quyết áp lực tài chính?
Nếu không có câu trả lời thuyết phục, mức giá thấp cũng chưa chắc giúp doanh nghiệp bán hết cổ phiếu. Bởi trước ATS, thị trường từng chứng kiến nhiều trường hợp phát hành với tỷ lệ thành công thấp. CTCP Đầu tư Tài chính Hoàng Minh (KPF) từng lên kế hoạch phát hành 36 triệu cổ phiếu nhưng chỉ có khoảng 1,2 triệu cổ phiếu được đăng ký mua, tương đương khoảng 3%. Sông Đà Hà Nội (ASD) cũng từng phân phối được tỷ lệ thấp trong một đợt chào bán cho cổ đông hiện hữu. Trong khi đó, Licogi 18 (L18) chỉ phân phối được khoảng 66% khối lượng dự kiến trong đợt đầu tiên.
Nếu coi cổ phiếu là một loại hàng hóa, đây chính là biểu hiện của việc nguồn cung được đưa ra nhưng không gặp đủ cầu. Vấn đề không chỉ nằm ở số lượng cổ phiếu phát hành. Nhà đầu tư còn phải tính đến nguy cơ pha loãng. Khi doanh nghiệp tăng mạnh số lượng cổ phiếu nhưng lợi nhuận chưa tăng tương ứng, giá trị lợi ích trên mỗi cổ phần có thể giảm xuống.
Vì vậy, với người mua, việc đăng ký thêm cổ phiếu không đơn thuần là “mua hàng giá ưu đãi”, mà là quyết định bỏ thêm vốn vào một triển vọng kinh doanh. Trong bối cảnh hàng loạt doanh nghiệp cùng IPO, phát hành riêng lẻ và chào bán cho cổ đông hiện hữu, cuộc cạnh tranh không chỉ diễn ra trên thị trường hàng hóa, bất động sản hay bán lẻ. Ngay trên thị trường vốn, các doanh nghiệp cũng đang cạnh tranh để bán chính “sản phẩm tài chính” của mình cho cùng một nguồn tiền.
Thị trường đang phân hóa sức mua
Trong thị trường hàng hóa, một sản phẩm không bán hết có thể buộc doanh nghiệp giảm giá, thay đổi chiến lược phân phối hoặc thu hẹp sản lượng. Trên thị trường vốn, doanh nghiệp cũng có thể phải điều chỉnh kế hoạch phát hành, kéo dài thời gian phân phối, giảm quy mô hoặc thậm chí hủy phương án tăng vốn.
Không ít doanh nghiệp đã rơi vào tình huống này, có doanh nghiệp phải phát hành qua nhiều đợt nhưng vẫn không hoàn thành kế hoạch, trong khi một số doanh nghiệp lựa chọn dừng hoặc hủy phương án khi điều kiện thị trường không thuận lợi. Điều đó cho thấy một thực tế: kế hoạch phát hành được thông qua mới chỉ tạo ra nguồn cung, còn thị trường có hấp thụ hay không lại phụ thuộc vào sức mua.
Sức mua trên thị trường vốn không đơn thuần được quyết định bởi lượng tiền đang có trong hệ thống. Quan trọng hơn là mức độ sẵn sàng chấp nhận rủi ro của nhà đầu tư và sự hấp dẫn tương đối giữa các cơ hội đầu tư.
Nửa đầu năm 2026, một số thương vụ lớn vẫn huy động được nguồn vốn đáng kể. Ba thương vụ IPO hoàn tất trong giai đoạn này huy động tổng cộng khoảng 18.828 tỷ đồng, cho thấy dòng tiền không biến mất khỏi thị trường.
Nhưng dòng tiền đang có xu hướng tập trung, nếu một số doanh nghiệp vẫn bán được cổ phiếu và huy động hàng nghìn tỷ đồng, trong khi những doanh nghiệp khác không thể phân phối hết hoặc thậm chí không bán được cổ phiếu nào, điều đó cho thấy thị trường đang phân hóa rất mạnh về sức hấp thụ.
Nói cách khác, không phải thị trường thiếu tiền, mà tiền đang lựa chọn “hàng hóa” để mua. Những doanh nghiệp có thương hiệu, quy mô, nền tảng tài chính tốt, lợi nhuận tăng trưởng và phương án sử dụng vốn rõ ràng sẽ có lợi thế hơn trong cuộc cạnh tranh thu hút dòng tiền. Ngược lại, những doanh nghiệp chưa tạo được câu chuyện tăng trưởng đủ hấp dẫn hoặc có kế hoạch sử dụng vốn thiếu thuyết phục sẽ phải đối mặt với nguy cơ “ế hàng”.
Trường hợp ATS không phân phối được bất kỳ cổ phiếu nào trong kế hoạch chào bán 36 triệu đơn vị vì thế không chỉ là câu chuyện của một doanh nghiệp. Nó phản ánh một phép thử của thị trường: nhu cầu huy động vốn của người bán và nhu cầu đầu tư của người mua không phải lúc nào cũng gặp nhau.
Khi thị trường còn ít lựa chọn, doanh nghiệp có thể dễ dàng huy động vốn hơn. Nhưng khi nguồn cung cổ phiếu ngày càng phong phú, quyền mặc cả sẽ dần nghiêng về phía người nắm tiền. Nhà đầu tư có thể chọn không mua và quyết định không mua đó chính là tín hiệu thị trường rõ ràng nhất về mức độ hấp dẫn của một đợt phát hành.
Từ góc nhìn thị trường hàng hóa, câu chuyện cổ phiếu phát hành bị “ế” đang cho thấy quy luật cung - cầu ngày càng rõ nét trên thị trường vốn. Nguồn cung cổ phiếu mới tăng mạnh trong khi sức mua không thể mở rộng tương ứng, khiến cuộc cạnh tranh thu hút dòng tiền trở nên gay gắt hơn.
Từ ATS không bán được bất kỳ cổ phiếu nào trong đợt chào bán 36 triệu đơn vị đến những doanh nghiệp phải phát hành nhiều đợt, điều chỉnh kế hoạch hoặc chấp nhận hủy phương án, một thông điệp đang trở nên rõ ràng: huy động vốn không còn là câu chuyện doanh nghiệp cần bao nhiêu tiền, mà là thị trường sẵn sàng mua bao nhiêu “hàng hóa tài chính”.
Trong một thị trường ngày càng nhiều lựa chọn, doanh nghiệp muốn bán được cổ phiếu phải chứng minh được giá trị của “sản phẩm” mình đưa ra. Giá phát hành chỉ là điều kiện cần. Chất lượng tài sản, hiệu quả sử dụng vốn, triển vọng lợi nhuận và uy tín quản trị mới là những yếu tố quyết định sức mua.
Phượng Hòa