Áp lực đáo hạn trái phiếu tăng mạnh trong những tháng cuối năm, buộc doanh nghiệp ưu tiên dòng tiền cho nghĩa vụ nợ. Khi vốn mới phân hóa, nguy cơ thu hẹp đầu tư có thể lan sang xây dựng, vật liệu và sản xuất.
Thị trường trái phiếu doanh nghiệp đang bước vào giai đoạn quan trọng khi áp lực đáo hạn gia tăng, trong khi khả năng huy động vốn mới ngày càng phân hóa. Đây không còn là câu chuyện riêng của thị trường tài chính, bởi phía sau những khoản nợ đến hạn là bài toán duy trì đầu tư, triển khai dự án và thanh toán cho cả một chuỗi cung ứng.
Theo FiinGroup, tổng giá trị gốc và lãi trái phiếu doanh nghiệp phải thanh toán từ tháng 6 đến hết năm 2026 ước khoảng 232.500 tỷ đồng, tăng 21,7% so với cùng kỳ. Trong đó, ngân hàng chiếm khoảng 102.600 tỷ đồng và bất động sản khoảng 97.400 tỷ đồng.
Đáng chú ý hơn, riêng giai đoạn tháng 8-12/2026, tổng nghĩa vụ thanh toán trái phiếu của cả ngân hàng và khối phi ngân hàng lên gần 175.000 tỷ đồng, tăng khoảng 20% so với cùng kỳ năm trước. Nhóm bất động sản phải thanh toán khoảng 79.000 tỷ đồng, tăng gần 42%.
Những con số này đặt doanh nghiệp trước một lựa chọn khó: tiếp tục đầu tư để tạo dòng tiền tương lai hay giữ tiền mặt để xử lý nghĩa vụ nợ hiện tại.
Khi vốn mới phân hóa, nguy cơ thu hẹp đầu tư (ảnh: VnEconomy)
Dòng vốn đang được “lọc” theo sức khỏe doanh nghiệp
Điểm đáng chú ý của thị trường trái phiếu năm nay là sự phục hồi về quy mô phát hành không đồng nghĩa với việc mọi doanh nghiệp đều dễ tiếp cận vốn. Trong quý II/2026, toàn thị trường ghi nhận 163 đợt phát hành mới với tổng giá trị khoảng 240.000 tỷ đồng, gấp 5,6 lần quý I. Riêng bất động sản phát hành khoảng 107.000 tỷ đồng, chiếm 45% tổng giá trị. Tuy nhiên, dòng tiền tập trung rất mạnh vào các doanh nghiệp lớn: riêng Vinhomes phát hành khoảng 36.000 tỷ đồng, còn nếu tính các doanh nghiệp liên quan, con số lên hơn 57.000 tỷ đồng, tương đương gần 53% lượng trái phiếu bất động sản phát hành trong quý.
Điều đó cho thấy thị trường đang phục hồi theo hướng chọn lọc. Doanh nghiệp có dự án rõ ràng, tài sản tốt và dòng tiền đủ mạnh vẫn có thể huy động hàng nghìn tỷ đồng; ngược lại, doanh nghiệp đòn bẩy cao hoặc còn tồn tại khoản nợ quá hạn sẽ phải trả chi phí vốn cao hơn hoặc tìm phương án cơ cấu.
Áp lực này thể hiện rõ trong tháng 8. Theo FiinGroup, doanh nghiệp bất động sản chỉ huy động được khoảng 3.258 tỷ đồng trái phiếu, giảm so với khoảng 5.000 tỷ đồng trong tháng 7. Dòng vốn mới ngày càng tập trung vào nhóm doanh nghiệp đầu ngành có tiềm lực tài chính tốt.
Trong khi đó, chi phí vốn vẫn là rào cản. Lãi suất phát hành trái phiếu bất động sản trong quý II bình quân khoảng 11%/năm, cao hơn đáng kể so với nhóm ngân hàng. Điều này khiến việc phát hành mới để đảo nợ không còn là giải pháp dễ dàng đối với những doanh nghiệp có sức khỏe tài chính yếu.
Ở góc độ cộng đồng doanh nghiệp, VCCI đánh giá thị trường trái phiếu đang bước vào giai đoạn mới, trong đó doanh nghiệp có dự án pháp lý rõ ràng và dòng tiền tốt sẽ có lợi thế tiếp cận vốn, còn nhóm đòn bẩy cao sẽ chịu sức ép lớn hơn. VCCI cũng nhận định thị trường năm 2026 khó “nóng” đồng loạt mà sẽ phân hóa mạnh.
Đây cũng là quan điểm phù hợp với thực tế tái cấu trúc đang diễn ra. Theo VCCI, áp lực tái cấu trúc tại doanh nghiệp đang diễn ra gay gắt, trong khi một bộ phận doanh nghiệp niêm yết đã chủ động tăng vốn vay để chuẩn bị nguồn lực cho các dự án lớn giai đoạn 2026-2028.
Về phía cơ quan quản lý, Bộ Tài chính nhấn mạnh trách nhiệm của doanh nghiệp phát hành đối với nghĩa vụ thanh toán, đồng thời khung pháp lý mới tiếp tục yêu cầu doanh nghiệp minh bạch thông tin và công bố tình hình tài chính, sử dụng vốn cũng như nghĩa vụ trái phiếu.
Tái cấu trúc vì vậy không chỉ nhằm “kéo dài” thời gian trả nợ mà đang trở thành quá trình sàng lọc mô hình kinh doanh: dự án nào tiếp tục, dự án nào phải giãn tiến độ, tài sản nào phải chuyển nhượng và dòng tiền nào cần ưu tiên.
Hàng hóa “co cụm” đầu tư
Nếu áp lực tái cấu trúc nợ chỉ dừng ở thị trường tài chính, tác động đối với nền kinh tế sẽ tương đối hạn chế. Nhưng khi doanh nghiệp phải dành một phần lớn dòng tiền cho trả nợ, hệ quả có thể lan sang hoạt động đầu tư và thị trường hàng hóa.
Bất động sản là ví dụ điển hình. Đây là ngành sử dụng lượng lớn thép, xi măng, cát, đá, kính, nhôm, thiết bị điện, nội thất và dịch vụ xây dựng. Khi chủ đầu tư phải ưu tiên thanh toán trái phiếu, tiến độ một số dự án có thể bị điều chỉnh, kéo theo nhu cầu vật liệu giảm hoặc thời gian thanh toán cho nhà thầu kéo dài.
Theo ông Lê Hoàng Châu, Chủ tịch HoREA, tín dụng ngân hàng vẫn là một nguồn vốn quan trọng của thị trường bất động sản; riêng với dự án đã có quỹ đất sạch, tín dụng có thể tài trợ khoảng 50% tổng mức đầu tư xây dựng. Vì vậy, nếu dòng tín dụng bị hạn chế quá mức, doanh nghiệp có thể gặp khó khăn và nguồn cung bị ảnh hưởng.
Trong khi đó, ông Nguyễn Quốc Hiệp, Chủ tịch Hiệp hội Nhà thầu Xây dựng Việt Nam cho biết giá vật liệu xây dựng và chi phí nhân công hiện đã tăng khoảng 20% so với trước đây. Chi phí đầu vào cao khiến bài toán triển khai dự án trở nên khó khăn hơn, ngay cả khi nguồn cung bất động sản được kỳ vọng tăng.
Như vậy, doanh nghiệp xây dựng và vật liệu đang chịu tác động kép: một mặt là nguy cơ sức cầu tư nhân chậm lại khi chủ đầu tư cơ cấu nợ; mặt khác, chi phí đầu vào vẫn ở mức cao. Tuy nhiên, thị trường hàng hóa chưa đứng trước nguy cơ suy giảm đồng loạt. Đầu tư công đang đóng vai trò đối trọng quan trọng.
Số liệu ngành xi măng cho thấy trong tháng 7/2026, sản lượng sản xuất đạt 12,11 triệu tấn, tăng 14% so với tháng 6 và 25% so với cùng kỳ năm trước. Tổng lượng xi măng và clinker tiêu thụ đạt gần 11,30 triệu tấn, tăng 8% theo tháng và 23% so với cùng kỳ.
Diễn biến này cho thấy nhu cầu vật liệu xây dựng vẫn có nền tảng tăng trưởng, đặc biệt từ đầu tư công, hạ tầng và xây dựng công nghiệp. Nói cách khác, nếu dòng vốn tư nhân có xu hướng co lại vì áp lực nợ, đầu tư công có thể phần nào bù đắp khoảng trống về sức cầu.
Đây cũng là lý do thị trường thép, xi măng và vật liệu xây dựng trong thời gian tới nhiều khả năng sẽ phân hóa thay vì suy giảm diện rộng. Những doanh nghiệp cung cấp cho các dự án hạ tầng lớn có thể vẫn duy trì đơn hàng, trong khi doanh nghiệp phụ thuộc nhiều vào bất động sản thương mại hoặc dự án sử dụng đòn bẩy cao sẽ chịu áp lực lớn hơn.
Một rủi ro khác nằm ở công nợ. Khi chủ đầu tư gặp khó khăn, nhà thầu có thể bị kéo dài thời gian thanh toán; nhà cung cấp vật liệu lại phải tự tài trợ vốn lưu động cho khách hàng. Chuỗi này nếu kéo dài sẽ khiến chi phí tài chính tăng lên, làm biên lợi nhuận của doanh nghiệp sản xuất và phân phối hàng hóa tiếp tục bị thu hẹp.
Vì vậy, “co cụm” đầu tư nếu xảy ra sẽ không nhất thiết biểu hiện ngay bằng việc nhà máy đóng cửa hay sản lượng giảm mạnh. Nó có thể bắt đầu từ những quyết định nhỏ hơn: trì hoãn mở rộng công suất, giảm tồn kho, kéo dài thời gian đầu tư, ưu tiên dự án có dòng tiền nhanh và hạn chế nhận những hợp đồng có thời gian thu hồi vốn dài.
Ở chiều tích cực, quá trình tái cấu trúc cũng có thể tạo ra một thị trường lành mạnh hơn. Những doanh nghiệp yếu phải thu hẹp, chuyển nhượng hoặc xử lý tài sản sẽ tạo cơ hội cho doanh nghiệp có năng lực tài chính tốt tiếp quản dự án, mở rộng thị phần và tái phân bổ nguồn lực.
Thị trường trái phiếu cũng đã ghi nhận những tín hiệu cải thiện về xử lý nợ. Tỷ lệ thu hồi các khoản trái phiếu từng chậm trả trong lĩnh vực bất động sản dân cư đã tăng từ 29,2% năm 2024 lên 48,8% năm 2025 và khoảng 53,1% trong năm 2026.
Điều này cho thấy bài toán nợ đang được xử lý dần, nhưng quá trình phục hồi chưa đồng đều. Doanh nghiệp có dòng tiền thực, tài sản có khả năng thanh khoản và dự án tạo ra doanh thu sẽ có nhiều lựa chọn hơn; ngược lại, doanh nghiệp phụ thuộc vào việc liên tục huy động vốn mới sẽ ngày càng khó khăn.
Áp lực tái cấu trúc nợ đang trở thành phép thử đối với khả năng phục hồi thực chất của doanh nghiệp. Khi dòng tiền phải ưu tiên cho nghĩa vụ đáo hạn, đầu tư tư nhân có nguy cơ chậm lại, kéo theo sức cầu của một số nhóm hàng hóa. Tuy nhiên, đầu tư công, hạ tầng và xây dựng công nghiệp đang tạo lực đỡ quan trọng.
Vì vậy, thị trường không đứng trước một cuộc “co cụm” đồng loạt, mà là một cuộc tái phân bổ dòng vốn: vốn sẽ rời khỏi những dự án thiếu khả năng tạo dòng tiền và tìm đến các lĩnh vực, doanh nghiệp có hiệu quả sử dụng vốn rõ ràng hơn. Đây có thể là giai đoạn khó khăn với doanh nghiệp yếu vốn, nhưng lại mở ra cơ hội cho những doanh nghiệp có nền tảng tài chính và năng lực sản xuất thực.
Phượng Hòa