Mặt bằng lãi suất tăng trở lại đang làm chi phí vốn cao hơn và khiến dòng tiền trên thị trường chứng khoán có xu hướng phân hóa. Theo Agriseco Research, trong môi trường này, những doanh nghiệp có nền tảng tài chính lành mạnh, dòng tiền ổn định và mức độ phụ thuộc thấp vào vốn vay có khả năng chống chịu tốt hơn.
Mặt bằng lãi suất trong nước tăng trở lại
Theo báo cáo của Chứng khoán Agribank (Agriseco Research), mặt bằng lãi suất đã tăng trở lại từ cuối năm 2025 sau khoảng hai năm duy trì ở mức thấp. Lãi suất huy động kỳ hạn 6–12 tháng tại các ngân hàng thương mại hiện tăng trung bình 2–2,5 điểm % so với đầu năm, trong đó lãi suất kỳ hạn 12 tháng dao động khoảng 6,8–7,6%/năm.
Cùng với diễn biến này, lợi suất trái phiếu Chính phủ kỳ hạn 10 năm cũng tăng từ khoảng 3,9% vào đầu năm lên 4,57%/năm, gần tương đương vùng trước thời điểm dịch Covid-19 bùng phát.
Agriseco cho rằng áp lực tăng lãi suất trong nước đến từ nhiều yếu tố, trong đó đáng chú ý là thanh khoản hệ thống chưa được cải thiện khi tăng trưởng tín dụng tiếp tục cao hơn tăng trưởng huy động. Theo số liệu của Ngân hàng Nhà nước, tăng trưởng tín dụng trong 8 tháng đầu năm đạt 9,71%, trong khi huy động vốn chỉ tăng khoảng 7,97%. Bên cạnh đó, sức ép lạm phát trong nước có xu hướng gia tăng và mặt bằng lãi suất toàn cầu duy trì ở mức cao cũng tạo thêm áp lực đối với lãi suất trong nước.
Trên thị trường quốc tế, Agriseco nhận định mặt bằng lãi suất tiếp tục chịu tác động bởi áp lực lạm phát và chi phí năng lượng gia tăng. Ngày 16/9, Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) đã nâng lãi suất cơ bản thêm 0,25 điểm % lên 3,75–4%, đánh dấu lần tăng đầu tiên kể từ năm 2023. Công cụ CME FedWatch cho thấy thị trường kỳ vọng lãi suất Mỹ có thể tăng lên 4–4,25% vào cuối năm nay và đạt 4,5–4,75% trong năm 2027.
Xu hướng thắt chặt cũng xuất hiện tại một số ngân hàng trung ương lớn khác. Ngân hàng Trung ương Nhật Bản (BoJ) đã nâng lãi suất lên 1%, mức cao nhất trong 31 năm, trong khi Ngân hàng Trung ương châu Âu (ECB) tiếp tục nâng lãi suất thêm 0,25 điểm % lên 2,5% tại kỳ họp tháng 9. Tại châu Á, Ngân hàng Trung ương Hàn Quốc (BoK) đã nâng lãi suất lên 2,75% vào tháng 7/2026 và theo Agriseco, chính sách tiền tệ tại quốc gia này sẽ tiếp tục được duy trì theo hướng thắt chặt.
Lãi suất vẫn có mối quan hệ ngược chiều với chứng khoán
Từ việc nhìn lại diễn biến lãi suất và thị trường chứng khoán trong các giai đoạn trước, Agriseco Research nhận định lãi suất có mối quan hệ ngược chiều với VN-Index, song mức độ thể hiện khác nhau tùy từng thời kỳ. Trong giai đoạn 2000–2004, khi thị trường chứng khoán Việt Nam còn ở giai đoạn sơ khai với số doanh nghiệp niêm yết và thanh khoản thấp, mối quan hệ giữa hai yếu tố chưa rõ nét. VN-Index từng tăng từ 100 điểm lên trên 500 điểm trong năm 2001 rồi giảm về khoảng 130 điểm vào năm 2003.
Giai đoạn 2004–2007 chứng kiến lãi suất duy trì tương đối ổn định quanh 7–8%/năm trong bối cảnh tăng trưởng kinh tế cao và thanh khoản dồi dào. Dòng vốn FDI, vốn đầu tư gián tiếp và kiều hối tăng mạnh, trong khi số lượng doanh nghiệp niêm yết và tài khoản nhà đầu tư cũng mở rộng. VN-Index theo đó tăng mạnh và đạt khoảng 1.170 điểm năm 2007. Agriseco cho rằng ngoài môi trường lãi suất ổn định, các yếu tố như Việt Nam gia nhập WTO, dòng vốn ngoại và tín dụng tăng nhanh cũng đóng vai trò quan trọng đối với diễn biến thị trường trong giai đoạn này.
Đến năm 2008, lãi suất tăng vọt trong bối cảnh lạm phát cao, có thời điểm lãi suất huy động lên vùng 20%/năm, khiến VN-Index giảm hơn 60% trong nửa đầu năm. Khi chính sách chuyển nhanh sang nới lỏng từ cuối năm 2008 sang năm 2009 và mặt bằng lãi suất giảm mạnh, VN-Index phục hồi từ vùng 235 điểm lên trên 600 điểm trong năm 2009.
Trong giai đoạn 2010–2013, mặt bằng lãi suất tiếp tục ở mức cao, đặc biệt trong năm 2010–2011 khi lạm phát tăng mạnh và Ngân hàng Nhà nước áp dụng trần lãi suất huy động 14%. VN-Index giảm về khoảng 350 điểm vào cuối năm 2011 trong bối cảnh chi phí vốn cao, tín dụng bị kiểm soát và thị trường bất động sản gặp khó khăn. Khi lạm phát hạ nhiệt, tăng trưởng suy yếu và lãi suất từng bước giảm trong năm 2012–2013, thị trường chứng khoán cũng phục hồi rõ hơn.
Từ năm 2014 đến năm 2021, mặt bằng lãi suất bước vào chu kỳ giảm kéo dài, đặc biệt trong giai đoạn 2020–2021 khi lãi suất huy động xuống vùng thấp lịch sử khoảng 4–5%/năm trong bối cảnh chính sách tiền tệ được nới lỏng để ứng phó với Covid-19. Trong cùng thời kỳ, VN-Index hình thành xu hướng tăng dài hạn và tiến sát 1.500 điểm vào cuối năm 2021, được hỗ trợ bởi lãi suất thấp, lợi nhuận doanh nghiệp tăng và dòng tiền của nhà đầu tư cá nhân.
Từ năm 2022 đến nay, diễn biến lãi suất và VN-Index tiếp tục thể hiện mối quan hệ ngược chiều nhưng không còn là yếu tố duy nhất chi phối thị trường. Lãi suất tăng mạnh trong năm 2022 dưới tác động của lạm phát, tỷ giá và chu kỳ thắt chặt tiền tệ toàn cầu, sau đó giảm nhanh trong năm 2023 đến nửa đầu năm 2025. Từ cuối năm 2025 sang năm 2026, lãi suất huy động tăng trở lại khi tín dụng tăng nhanh, nhu cầu vốn cao cùng áp lực tỷ giá và lạm phát gia tăng.
Theo Agriseco, VN-Index giảm hơn 34% trong năm 2022, từ vùng 1.500 điểm xuống khoảng 1.000 điểm, trước khi phục hồi trong năm 2023 và tăng khoảng 41% trong năm 2025 lên vùng 1.780 điểm. Từ cuối năm 2025 đến năm 2026, mặc dù lãi suất tăng trở lại, VN-Index nhìn chung đi ngang so với đầu năm. Nhịp tăng lên vùng 1.900 điểm hồi đầu năm chủ yếu đến từ một số cổ phiếu vốn hóa lớn có câu chuyện riêng, trong khi dòng tiền tiếp tục phân hóa và thị trường vẫn nhận được sự hỗ trợ từ tăng trưởng lợi nhuận, cải thiện hạ tầng và kỳ vọng nâng hạng.
Các tính toán của Agriseco cho thấy hệ số tương quan giữa lãi suất huy động và VN-Index trong giai đoạn 2000–2021 ở mức -0,33. Mối quan hệ ngược chiều này rõ hơn trong giai đoạn 2006–2021 và 2014–2021 khi hệ số tương quan lần lượt đạt -0,61 và -0,71. Trong giai đoạn từ năm 2022 đến nay, hệ số tương quan ở mức -0,4. Theo Agriseco, điều này cho thấy lãi suất vẫn là một biến số quan trọng đối với thị trường chứng khoán, nhưng diễn biến của VN-Index ngày càng chịu tác động lớn hơn từ tăng trưởng lợi nhuận, dòng vốn và những yếu tố riêng của thị trường.
Doanh nghiệp ít phụ thuộc vốn vay có khả năng chống chịu tốt hơn
Trong môi trường lãi suất tăng, Agriseco Research cho rằng chi phí vốn cao hơn sẽ khiến dòng tiền trên thị trường chứng khoán phân hóa mạnh. Những doanh nghiệp sử dụng đòn bẩy lớn, có nhu cầu tái cấp vốn cao hoặc có độ nhạy lớn với biến động thị trường có thể chịu áp lực khi chi phí lãi vay gia tăng, qua đó tác động đến biên lợi nhuận, dòng tiền và kết quả kinh doanh. Theo báo cáo, ảnh hưởng này thường rõ nét hơn tại những ngành có nhu cầu vốn lớn như xây dựng – hạ tầng, hàng không, thép, ô tô và một số doanh nghiệp bất động sản.
Ở chiều ngược lại, Agriseco tập trung sàng lọc các doanh nghiệp có lượng tiền mặt và đầu tư tài chính lớn, trạng thái tiền ròng tích cực, nền tảng tài chính lành mạnh và dòng tiền ổn định. Những doanh nghiệp có mức độ phụ thuộc thấp vào vốn vay và sản phẩm đầu ra ít chịu ảnh hưởng bởi mặt bằng lãi suất cao được đánh giá có khả năng duy trì kết quả kinh doanh tốt hơn tương đối trong môi trường này. Đồng thời, lượng tiền và tài sản tài chính lớn có thể giúp doanh nghiệp gia tăng thu nhập tài chính khi lợi suất tiền gửi tăng.
Trên cơ sở các tiêu chí này, Agriseco đưa ra danh mục cổ phiếu ưu tiên trong môi trường lãi suất cao gồm PVS, TCB, BSR, GVR và SAB. Với PVS, báo cáo cho biết doanh nghiệp có lượng backlog lớn tại các dự án dầu khí Lô B – Ô Môn và điện gió ngoài khơi trong giai đoạn 2026–2030, ước khoảng 7 tỷ USD, qua đó được kỳ vọng tạo nền tảng cho doanh thu và lợi nhuận tăng trưởng 15–20% trong giai đoạn 2026–2030. Về tài chính, PVS được ghi nhận có tiền ròng khoảng 15,1 nghìn tỷ đồng và tỷ lệ Nợ/VCSH 0,12 lần.
Đối với TCB, Agriseco đánh giá ngân hàng còn dư địa duy trì tăng trưởng tín dụng nhờ nhu cầu vốn của khu vực doanh nghiệp, đầu tư hạ tầng và hệ sinh thái khách hàng mở rộng. Báo cáo ghi nhận NPL của TCB ở mức 1,15%, tỷ lệ bao phủ nợ xấu đạt 125,5%, trong khi NIM ở mức 3,6%. Tỷ lệ CASA 38,3% được Agriseco đánh giá thuộc nhóm cao trong ngành, qua đó tạo lợi thế về nguồn vốn chi phí thấp và giúp ngân hàng hạn chế mức tăng chi phí huy động khi mặt bằng lãi suất đi lên.
Với BSR, Agriseco kỳ vọng kết quả kinh doanh năm 2026 tăng cao nhờ biên lọc dầu thuận lợi và công suất vận hành cao. Về dài hạn, dự án nâng cấp mở rộng Nhà máy Lọc dầu Dung Quất đã bước vào giai đoạn EPC, dự kiến nâng công suất từ 148.000 lên 171.000 thùng/ngày, tương đương tăng 15,5%, và hoàn thành vào cuối năm 2028. Báo cáo đồng thời ghi nhận BSR có tiền ròng 41.010 tỷ đồng, tỷ lệ Nợ/VCSH 0,17 lần và lợi nhuận trước thuế 12 tháng gần nhất đạt 22.285 tỷ đồng.
Đối với GVR, Agriseco cho rằng tăng trưởng lợi nhuận được hỗ trợ bởi đà tăng giá cao su và tiền đền bù chuyển đổi đất. Doanh nghiệp sở hữu quỹ đất cao su lớn, được kỳ vọng tạo dư địa phát triển khu công nghiệp và ghi nhận thu nhập từ chuyển đổi đất trong trung và dài hạn. Theo báo cáo, GVR có tiền ròng 26.226 tỷ đồng, Nợ/VCSH 0,04 lần và lợi nhuận trước thuế 12 tháng gần nhất đạt 9.541 tỷ đồng, qua đó gần như không chịu áp lực đáng kể từ chi phí lãi vay.
Trong khi đó, SAB được Agriseco đánh giá dựa trên vị thế đầu ngành bia cùng triển vọng giá malt, gạo và nhôm thuận lợi hỗ trợ biên lợi nhuận, trong khi tiêu dùng còn dư địa phục hồi. Báo cáo lưu ý tăng trưởng lợi nhuận trung hạn của doanh nghiệp được dự báo chỉ ở mức một chữ số và áp lực thuế tiêu thụ đặc biệt từ năm 2027. Về nền tảng tài chính, SAB được ghi nhận có tiền ròng 20.362 tỷ đồng, Nợ/VCSH 0,02 lần và lợi nhuận trước thuế 12 tháng gần nhất đạt 6.153 tỷ đồng.
Theo Agriseco Research, diễn biến lãi suất trong thời gian tới sẽ tiếp tục là một trong những yếu tố cần theo dõi đối với thị trường chứng khoán. Trong bối cảnh chi phí vốn tăng, mức độ tác động sẽ có sự khác biệt giữa các nhóm ngành và doanh nghiệp, qua đó khiến dòng tiền tiếp tục có xu hướng phân hóa dựa trên nền tảng tài chính, khả năng tạo dòng tiền và mức độ phụ thuộc vào nguồn vốn vay.
Trung Anh